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人民币大涨:说好的贬值呢?

   2017-08-11 11:16
来源:互联网   阅读:124
核心提示:随着市场信心恢复,人民币汇率“企稳”,市场化改革的条件也在逐渐具备。值得强调的是,一国货币国际化成功的必要条件,是央行的权威性。近两年人民银行对“空头”投机客的打击,无疑大大增强了人民银行的权威性,为后续的人民币国际化打下了坚实基础。

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内容摘要 

1)人民币近期大涨的短期催化因素:补涨需求释放+资金无序流出受限

2)中期看,汇率基本面结构已明显转变:“空头”撤退、收支平衡改善和政策

3)市场信心逐渐恢复,中期汇率或将回归双向波动;

4)市场化改革的条件逐渐具备,央行权威性上升为人民币国际化打下坚实基础。

深度分析

 近期人民币大涨,很大程度上可能是市场力量在推动

在岸、中间价和离岸三者齐涨,从升值幅度来看,在岸人民币汇率强于中间价和离岸汇率,这可能指向人民币升值主要由市场力量所推动,短期促发因素主要有两点:

1)美元年内大幅下跌,人民币近期属“补涨”。自去年9月至今年年初,人民币汇率和fc8洲其他货币基本同步贬值。而自年初以来,伴随着美元持续走弱,人民币兑美元的升值幅度却远不及亚洲其他货币,两者形成了非常明显的、持续的差距。截止8月4日,年内美元指数跌幅高达7.4%,亚洲货币升值约4.0%,但人民币仅升值2.6%。人民币存在一定程度的补涨需求,而近期的相关政策叠加经常项目、金融项目双顺差等数据发布,带来市场预期的修正。从而推动人民币汇率迅速补涨。

美元年内大幅下跌,人民币近期属“补涨”

2)规范国企境外投资,政府进一步限制资金无序流出。近期,财政部印发《国有企业境外投资财务管理办法》,已于8月1日起正式施行,以规范国有企业境外投资财务管理,对境外投资的事前、事中、事后财务管理提出明确要求。该文件是自去年以来限制境外投资政策的进一步升级和强化,实际上,今年年初以来,多个文件和领导讲话均指向严控资金无序流出。财政部对资金流出的进一步限制可能成为压倒市场空头的“最后一根稻草”,市场可能预期境内企业尤其是国企的结汇意愿将大幅提升。

政府进一步限制资金无序流出

 年初以来,决定人民币汇率的微观结构已经明显转变

拉长周期看,今年年初以来,支撑人民币汇率的微观结构实际上已经发生了明显转变:

1)市场结构的变化:“空头”的撤退。我们在1月4日的报告《潮水退去》和1月7日报告《跨境资金告诉你贬值背后不一样的事》中指出,虽然当时人民币贬值,但市场上的真“空头”(境外机构)已明显撤退,汇率贬值的基础已经被大幅削弱。同时,年初以来的人民币不断走强,也使得境内外汇套利的假“空头”蒙受损失而逐渐退出。因此,“空头”的撤退使得人民币的多空力量出现反转,这也体现在人民币汇率市场的量价关系上:

过去几年,人民币汇率与即期交易量呈现明显的反向变化关系,即人民币贬值,交易量放大,反映市场对人民币存在持续的贬值预期。而今年年初以来,人民币兑美元汇率与即期交易量之间出现反转,呈现出显著的同向变化关系,即人民币升值同时伴随着交易量放大,量价齐升反映市场对人民币的需求明显上升。

人民币汇率与即期交易量

人民币汇率与即期交易量2

2)基本面变化:金融账户推动国际收支平衡改善。国际收支平衡状况是决定汇率的根本变量,前两年我国国际收支平衡的特征是经常账户顺差,但金融账户大幅逆差,导致人民币汇率贬值预期持续存在。今年年初以来,我国金融账户差额由负转正,推动国际收支平衡出现明显改善,这对人民币汇率形成支撑。

金融账户推动国际收支平衡改善

3)政策层面:金融开放强调稳。从政策层面而言,五年一度的全国金融工作会议提出“稳步推进人民币国际化,稳步实现资本项目可兑换。要积极稳妥推动金融业对外开放,合理安排开放顺序”,这意味着未来数年的金融开放可能在更多的强调稳,优先解决内部的问题,并不急于推进人民币国际化。当前的开放如债券通等更多的是将资金引入,对资金的流出仍较为审慎。这也从政策层面为人民币汇率企稳创造了条件。

市场信心恢复后,汇率市场化改革的条件在逐渐具备

本轮人民币兑美元上涨速度快、涨幅大,可能维持的时间也不会太长。不过汇率的金融资产属性大于经济基本面属性,短期内不排除汇率继续上涨以至于超出亚洲其他货币的升值幅度,出现“超调”现象。中期内,我们认为人民币汇率将更多取决于市场力量,因而可能更倾向于双向波动,且可能会更有弹性,而不是单边的升值或者贬值。主要的原因有三点:

1)汇率因基本面而“企稳”,在贬值预期得到修正的大背景下,汇率的中期走势将更多取决于经济基本面,人民币汇率有望实现“企稳”,央行出手干预的必要性下降,汇率可能会更多的取决于市场因素;

2)金融资产属性,单边升值或贬值容易助长投机情绪,催生套利交易,不流于汇率发挥隔绝外部冲击的作用;

3)基本面属性,单边的升值对出口竞争力形成负面影响,抬高出口企业成本,在全球普遍需求不足的背景下相当于把稀缺的外需拱手让人。而单边的贬值则可能引发贸易伙伴的报复,甚至出现竞争性贬值。

随着市场信心恢复,人民币汇率“企稳”,市场化改革的条件也在逐渐具备。值得强调的是,一国货币国际化成功的必要条件,是央行的权威性。近两年人民银行对“空头”投机客的打击,无疑大大增强了人民银行的权威性,为后续的人民币国际化打下了坚实基础。

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